| [ HOME PAGE ] [ ENGLISH VERSION ] | Domenica 05 Settembre 2010 ore 19:49 |
 |
 |
Documentazione | Link | Glossario | Sitemap |  |
 |
 |
 |
|
 |
|
 |
|
 |
|
 |
|
 |
|
 |
|
 |
 |
 |
 |
 |
 |
| Home page Il punto di Soprarno sui mercati |
Il punto di Soprarno sui Mercati: Settembre 2008
In Archivio:
Il punto di Soprarno sui mercati, Settembre 2008:
Testi aperti, testi chiusi e "lettori modello"
Testi aperti: sono testi ambigui che si prestano a interpretazioni diverse e contrastanti, oppure che propongono più livelli di interpretazione, postulando diverse figure di lettore modello (ad esempio, un articolo di giornale).
Testi chiusi: sono testi che stabiliscono una volta per tutte rigidamente il proprio lettore modello al quale concedono poca o nessuna libertà (ad esempio, un trattato di matematica).
Lettore modello: è il lettore ideale di un determinato testo, in possesso di una serie di precise competenze utili alla corretta comprensione del testo.
L'essenza di un testo è rappresentato:
- dal messaggio che chi scrive vuole divulgare (intentio auctoris)
- dai fatti dalla realtà dai concetti rappresentati dall'autore, ad esempio date, numeri, citazioni, avvenimenti o, più in generale, tutto ciò che è in grado di avere di per se un significato o a cui il lettore può attribuire un significato (intentio opera)
- dal messaggio effettivamente ravvisato da chi legge (intentio lectoris).
Cosa c'entra tutto questo con i mercati? Proviamo a spiegarlo.
Venerdì 12 Settembre, Paulson ha consegnato ai mercati un “testo aperto” (il testo era scarno, quasi privo di contenuti circostanziati: di fatto altro non era che l'enunciazione dell'intentio autoris) rivolto quindi ad un “lettore modello” non necessariamente dotato di precise cognizioni tecniche e presumibilmente dominato da uno stato d'animo di ansia, frustrazione, paura.
Lo scopo era probabilmente quello di promuovere una determinata “intentio lectoris” (fiducia, euforia, ottimismo, usate il termine che più vi piace) che eclissasse la flebile “intentio operis” (che più o meno, a nostro avviso suona così: “faremo il possibile per evitare una crisi sistemica”).
La reazione dei mercati ha dato ragione a Paulson: il mercato era effettivamente dominato non da investitori razionali, ma da investitori umorali.
Da qui le ricoperture (variazioni positive a 2 cifre).
Due sono allora le nostre conclusioni:
- Siamo ben lungi dal bottom, in quanto lo stesso sarà raggiunto quando a fare il mercato saranno “lettori modello” razionali attenti ai dettagli non agli annunci, capaci di distinguere le cause dagli effetti, le proposte dalle soluzioni, di distinguere i rischi ed attribuire agli stessi il giusto ritorno atteso.
- Sappiamo che i policy makers statunitensi hanno ben chiara la gravità della situazione, conosciamo le loro intenzioni e le giudichiamo corrette rispetto a quanto emerge dai dati economici. E' loro intenzione sostenere la domanda, i consumatori, evitare il credit cruch, permettere un regolare funzionamento dei mercati, usare pragmaticamente e razionalmente tutte le armi a disposizione, fregandosene di disquisizioni sterili su mercato, liberismo, socialismo, socializzazione delle perdite ed altre amenità del genere. Come già detto, non temiamo l'inflazione (vedi il nostro “Punto sull'andamento dei mercati di luglio”) e quindi fà bene Bernanke a tenere tassi reali negativi.
- Gli indici S&P500© e Nikkei 225© sono estremamente sottovalutati. Il premio al rischio è ai massimi e le aspettative sugli utili futuri sono ai minimi: sarebbero condizioni ideali per un acquisto corposo di lungo termine, se non fosse per la possibile deflazione da credito alle porte che potrebbe travolgere qualsiasi ragionamento fondamentale, dato che in assenza di fiducia lo stesso concetto di valutazione perde di significato.
Crediamo che l'unica cosa ragionevole da fare, che possa conciliare fondamentali e aspettative, controllo del rischio e opportunità di investimento, sia acquistare i due indici suddetti e aprire una posizione short sull'azionario europeo.
Posizione lunga anche sui tassi a lungo termine europei: ma, attenzione, solo Bund tedeschi! - Tra tutti i mercati azionari principali solo quello europeo ha un premio al rischio non adeguato alla crisi attuale: dovrà salire con conseguente danno alle quotazioni.
- Tra tutti i mercati azionari principali solo quello europeo ha aspettative di calo degli utili talmente ottimistiche da risultare patetiche: ma vi sembra possibile che, in presenza di un calo di un 25% dei profitti delle aziende statunitensi e
giapponesi quelle europee possano mantenere i profitti pressochè inalterati?
Purtroppo quando gli operatori adegueranno le stime di utili questo avrà un impatto molto negativo sul mercato azionario europeo.
Le economie che vogliono crescere devono detenere debito statunitense e quindi il finanziamento del debito non è un problema, almeno sino a che il reddito procapite cinese non si alzerà dai USD 3.000 annui attuali ad almeno USD 30.000 annui (vedi il nostro “Punto sull'andamento dei mercati di giugno”).
Sappiamo infine che la dinamica di lungo termine dei consumi statunitensi è solida, e quindi anche disavanzi di bilancio elevati oggi saranno riassorbiti con facilità domani (vedi il nostro “Punto sull'andamento dei mercati di agosto”).
Molto nebulose, sono le intenzioni dei policy maker europei e quel poco che si intravede ci pare oltre tutto in contrasto con le condizioni i dati e i fatti che emergono dall'economia europea.
Non capiamo a quale “lettore modello” si riferiscano e che reazione vogliano suscitare Trichet quando agita lo spauracchio dell'inflazione, il Commissario Europeo di turno che ci tranquillizza sul fatto che i consumi ripartiranno perchè il petrolio è sceso, i vari fautori del “rigore puro e duro” quando dicono che il limite di Mastricht su deficit non si tocca, i fautori della ritrovata forza dell'export italiano che esultano per le esportazioni di “cozze e mitili” verso la Cina aumentate del 945%, gli amanti del paradosso che dicono che il nostro sistema bancario è forte perchè arretrato.
Quale Europa vede il nostro banchiere centrale, quando decide di tenere i tassi reali monetari ai livelli più alti tra tutti i paesi Ocse, il tasso di cambio più sopravvalutato tra tutti i paesi Ocse?
Quale crescita dei consumi immagina, quando vede le vendite al dettaglio sprofondare nel baratro di variazioni negative mai sperimentate prima?
Pensiamo pure all'inflazione di Eurolandia nel 2010: che beffa sarebbe, se nel 2010 non ci fossero ne l'una ne l'altra!
Dopo aver cercato di fornire, lo riconosciamo, "testi chiusi" su crescita e consumi europei, propensione al consumo europea, disomogeneità dei paesi euro, metteremo a raffronto il sistema bancario italiano con quello statunitense.
L'intentio auctoris credo la possiate immaginare.
Confidiamo che conduca alla medesima intentio anche il lettore.
Vediamo innanzi tutto quanto pesano le banche sull'economia.
Le banche pesano, in percentuale del PIL, di più in Italia rispetto agli Stati Uniti.
I prestiti erogati dalle banche commerciali, in Italia rappresentano il 95% del Gdp contro il 65% negli USA.
In altre parole, il nostro sistema è teoricamente molto più vulnerabile ad una crisi bancaria di quanto lo sia quello statunitense e viceversa!
I Mutui
All’interno del totale prestiti erogati, i Mutui sono una percentuale più elevata in Italia rispetto agli Stati Uniti.
I Mutui in Italia rappresentano il 47% del totale dei prestiti erogati dalle banche commerciali, rispetto al 39% degli Stati Uniti.
La salute del settore immobiliare ci pare più importante per il sistema bancario italiano di quanto non lo sia per quello statunitense.
Lo stato di salute delle famiglie italiane
Corollario alla tavola precedente: per il sistema bancario italiano, è basilare la salute finanziaria delle famiglie italiane.
Questa ultima ci pare essere messa a dura prova da un livello di interessi passivi che tendenzialmente è pari al 16% del totale della spesa per consumi, rispetto al 5% degli Stati Uniti.
Effetto congiunto di alti tassi ed alte consistenze.
Il carico di interessi passivi è più gravoso per i consumatori italiani rispetto a quelli statunitensi.
I prezzi delle case
I prezzi delle case sono cresciuti di più in Italia che negli Stati Uniti.
La cosa è sicuramente insostenibile se si ritiene che quanto ciclo economico e il ciclo immobiliare (volumi e prezzi) siano in qualche modo correlati.
Le sofferenze bancarie
Le sofferenze, i “non performing loans” sul totale crediti, sono più alti in Italia rispetto agli Stati Uniti.
Le “sofferenze italiane” mostrano un trend non correlato a ciclo economico, spread sui titoli corporate, andamento tassi di interesse.
Conclusioni
In definitiva, crediamo che per capire la possibile evoluzione dello stato di salute del sistema bancario, dovremo osservare attentamente la capacità di spesa e di risparmio delle famiglie italiane.
Da questo punto di vista i grafici che seguono possono essere molto utili.
RISULTATI DEI MODELLI MACRO DEL MESE DI SETTEMBRE 2008
Il mercato azionario USA anche questo mese rimane il nostro favorito.
Il potenziale apprezzamento è pari al 32,6% in presenza di un premio al rischio pari al 3,31%, sul tasso trentennale. Tale valore è superiore sia alla media semestrale (3,12%) che a quella annuale (2,74%).
Gli utili aziendali attesi dal mercato sono in calo del 13,27% dai livelli di Settembre 2008. Tale aspettativa risulta più pessimistica sia del decremento medio degli utili effettivamente verificatosi nell'ultimo anno (-7,09%) che della media del dato atteso dal mercato nell'ultimo anno (-6,54%)
Anche per il mese di Settembre, il mercato azionario GIAPPONESE è la nostra seconda scelta.
Il potenziale apprezzamento è pari al 48,40% in presenza di un premio al rischio pari al 3,76%, sul tasso trentennale. Tale valore è superiore alla media semestrale (3,45%) e a quella annuale (2,88%).
Gli utili aziendali attesi dal mercato, sono in calo del 25,40% dai livelli di Settembre 2008.
Tale aspettativa risulta più pessimistica sia del decremento medio degli utili effettivamente verificatosi nell'ultimo anno (-0,16%), che della media del dato atteso dal mercato nell'ultimo anno (-16,21%).
Il mercato azionario EUROPEO continua ad essere la posizione “short” preferita.
Il potenziale apprezzamento è pari al 0,8% in presenza di un premio al rischio pari al 3,35%, sul tasso trentennale.
Il premio al rischio è inferiore sia alla media semestrale (3,88%) che a quella annuale (3,86%).
Gli utili aziendali attesi dal mercato sono in calo del 3,06% dai livelli di settembre 2008.
Tale aspettativa risulta più pessimistica del decremento medio degli utili effettivamente verificatosi nell'ultimo anno (-0,59%), ma meno della media del dato atteso dal mercato nell'ultimo anno (-4,69%).
RISULTATI DEL MESE DI SETTEMBRE: SINTESI
ANDAMENTO PREMIO AL RISCHIO EUROPA
In Europa il premio al rischio e gli utili attesi consigliano di vendere il mercato azionario.
Bisogna preferire l'investimento in tassi a lungo termine governativi.
Oltre tutto crediamo che nel mercato non sia per nulla prezzato il rischio recessione, evidenziato nella relazione del mese scorso.
ANDAMENTO UTILI TEORICI EUROPA
Il trend discendente degli utili è chiaro e ben delineato e si vede che il nostro modello lo aveva anticipato di circa un anno.
A nostro avviso, gli utili aziendali potrebbero dimezzarsi e questo pone i seguenti target:
Eurostoxx50® 2200 punti
S&PMIB 18000 punti
DAX 4500 punti
ANDAMENTO PREMIO AL RISCHIO USA
Il premio al rischio è diminuito, ma è su valori massimi degli ultimi 20 anni: il rischio per gli investitori è quindi ben remunerato.
Gli operatori continuano ad essere negativi sulla dinamica futura degli utili aziendali e prevedono un ulteriore calo dell'11,59% dai livelli attuali.
Queste condizioni, unitamente alla sottovalutazione, depongono a favore o di un rialzo delle quotazioni azionarie del 15% - 20% o, quanto meno, di una loro tenuta nel caso dal fronte finanziario emergano difficoltà ulteriori.
ANDAMENTO UTILI TEORICI USA
Negli States, gli utili aziendali sono già scesi, ma gli operatori si aspettano un calo ulteriore del 13% circa.
Sicuramente tale ipotesi è troppo pessimistica, soprattutto in considerazione del fatto che, secondo il nostro modello, gli utili del S&P500® teorici viaggiano intorno ai 95%.
Il target di S&P500® è in area 1350 punti.
ANDAMENTO PREMIO AL RISCHIO GIAPPONE
Il premio al rischio permane su livelli massimi. Anche la negatività sulla dinamica degli utili attesi delle società nipponiche è su livelli massimi.
L'indice potrebbe riconquistare quota 13000 punti. Lo ricordiamo, a parità di sottovalutazione preferiamo il mercato statunitense per via della migliore corporate governance.
ANDAMENTO UTILI TEORICI GIAPPONE
In Giappone, un forte aumento del costo del lavoro unitamente ad un brusco calo della produzione industriale, hanno ridimensionato gli utili teorici.
Il mercato nipponico non ha però ancora manifestato una inversione del trend di crescita egli utili.
SOPRARNO SGR S.p.A. nell'esercizio della sua attività di gestione del risparmio, esprime opinioni, pareri e considerazioni sui mercati che non possono in alcun modo essere considerati come raccomandazioni di acquisto o vendita di titoli, di valute o di operazioni immobiliari.
Soprarno prepara le analisi, gli studi e gli elaborati sulla base di informazioni provenienti da fonti indipendenti e ritenute autorevoli. Non vi è comunque alcuna garanzia che le previsioni contenute negli elaborati si verifichino puntualmente.
Soprarno non si assume quindi alcuna responsabilità su eventuali perdite derivanti da acquisti o vendite effettuati dalla clientela a seguito della lettura e interpretazione degli elaborati di volta in volta allestiti.
Tali reports devono quindi essere utilizzati dalla clientela unicamente come mezzo per l'ampliamento delle proprie conoscenze nei diversi settori considerati.
| « indietro |
 |
|
 |
| Genera il documento PDF |  |